IPO雷达｜聚水潭累计亏损近16亿元，资产负债率超200%，资金链存断裂风险

号称“中国最大的电商SaaS ERP提供商”聚水潭欲登陆港股。

创始人骆海东在2018年接受媒体采访时曾表示：“预计公司2019年实现盈利。”但事实不似骆海东所想，截至2022年，聚水潭ERP仍在亏损，设立以来累计亏损已高达15.86亿元。

SaaS行业盈利难题已成行业共识。根据灼识咨询数据，全球包括美国及中国的SaaS公司盈利之前通常会保持约15年的亏损状态。聚水潭成立于2014年9月，若按此数据估算，预计公司盈利时间为2029年9月，还需6年时间。

然而，SaaS产品开发、后续优化升级、获取和留存客户均需要不小的“投入”。截至2022年，聚水潭资产负债率已高达203.74%，且流动负债已超流动资产，短期偿债能力堪忧。

此次上市成为破“钱荒”关键，但若自身造血能力不足，未来又怎么办呢？

上市前，红杉中国、高盛、中金资本旗下中金共赢基金和原投资方蓝湖资本已提前埋伏。

据招股书披露，公司提供一站式丰富的SaaS产品和服务。2019年至2022年（报告期），聚水潭平均90%以上的产品收入来自SaaS产品，ERP产品是SaaS核心产品。

众所周知用友网络（600588.SH）、金蝶国际（00268.HK）为两大ERP龙头公司，洞见研报高级分析师牛一帆对界面新闻记者表示：“二者虽均为ERP产品，但侧重不同。聚水潭面向电商客户，它的系统逻辑是基于电商去做的，而如金蝶的系统逻辑则更注重财务和人力资源。”

招股书显示，聚水潭SaaS ERP产品面向各大平台的电商商家，服务商家夸电商平台处理电商订单相关的关键需求。商家可通过聚水潭ERP整合、同步及统筹协调起所有店铺、订单、产品、库存，管理其各平台的运营或财务数据，聚水潭ERP提供的功能包括订单管理系统（OMS）、仓储管理系统（WMS）、采购管理系统（PMS）及分销管理系统（DMS）等。

2020年至2022年，聚水潭收入分别为2.94亿元、4.33亿元和5.23亿元，其中电商SaaS ERP产品产生收入分别为2.55亿元、3.74亿元和4.75亿元，占同年总收入的比重均在86%以上。

据招股书披露，灼识咨询数据显示以2022年收入计，聚水潭是中国最大的电商SaaS提供商，占据20.7%的市场份额。

但从客户的角度来看，2022年中国有2300万活跃电商商家，电商SaaS ERP在其中的渗透率仅1.3%，即29.9万。按照公司披露，2022年服务SaaS客户4.57万名，计算得出聚水潭所占用户份额为15.28%。

其次，面向电商行业，聚水潭的SaaS ERP产品市场天花板有多高？

根据灼识咨询数据，2022年中国电商SaaS市场规模仅101亿元，其中ERP产品市场规模仅22亿元，预计以27.10%的复合增速至2027年市场规模为73亿元，仍不足百亿规模。

有意思的是，主营业务外，聚水潭报告期还有部分短信服务收入，2020年至2022年收入金额分别为1156.4万元、646.2万元和44.8万元，公司未介绍短信服务收入的具体内容，仅表示已战略性停止该服务。

一位身处SaaS行业人士对界面新闻记者表示：“所有的这种做服务类型的企业，都希望服务的客户是越大越好，因为越大的客户意味着能够带来更高额的产出、更好的品牌传播效益。”

从2020年至2022年三年的表现来看，聚水潭单位客户较小，主要反映在两方面。

首先，从大客户看，2020年至2022年聚水潭的前五大客户占相关年度总收入的比重分别为1.4%、1.8%、1.2%；其中最大客户的销售收入占总收入的比重分别为0.7%、0.6%和0.3%。

换算为金额或许更为直观，报告期聚水潭来自前五大客户的收入分别只有411.6万元、779.4万元和627.6万元，其中公司第一大客户各期收入贡献分别为205.8万元、259.8万元和156.9万元。

可以看到，过去三年聚水潭来自第一大客户收入最高也仅有260万元，2022年更是大幅下滑至一百多万。

另一方面，从产品的角度分析，聚水潭SaaS ERP产品可分为企业版、专业版两种，专业版少了WMS功能及现场部署实施等，更多满足小型商家的需求。此外，聚水潭还推出了轻量版和跨境版等其他版本。

2020年至2022年三年，专业版客户数量从1.24万增至1.95万并进一步提高至2.75万，三年复合增速为48.92%；企业版客户数量分别为9600万、1.32万和1.63万，复合增速为30.30%，在数量和增速上均逊于功能更少的专业版。此外，公司轻量版和跨境版的客户数量虽然不多，但复合增速却超过90%。

综上，可以判断聚水潭目前客户仍以中小型客户为主，小型客户数量或许更多。目前，公司毛利率并不算低，报告期分别为46.2%、50.5%和52.3%，但并不意味着高枕无忧。

前述业内人士提到：“与小企业相比，大型客户在短期内的付费金额本身就非常高，且对于经济波动的承受能力也会更强，当经济形势不好的时候，小微企业可能率先会出现付款不及时甚至倒闭、企业消亡的情况。”

此外，与客户分散不同的是，聚水潭的供应商集中度较高，2020年-2022年前五大供应商采购额占采购总额的比例分别为65.0%、65.0%、72.6%，对第一大供应商的采购占比更是分别高达37.7%、35.5%和39.4%。据悉，第一大供应商提供的云服务器承载着公司SaaS产品及相关服务。

SaaS行业盈利难题一直存在，聚水潭也不例外。2020年至2022年公司分别产生净亏损3.64亿元、2.54亿元和5.07亿元，截至2022年，聚水潭累计亏损已达15.86亿元。

拥有超50%毛利率的聚水潭何至于此？因离不开订阅的收入模式，聚水潭SaaS ERP产品采用年度订阅和通过产品处理的订单数量进行收费的模式，这种收费方式相比传统ERP授权服务模式，短期收入大大降低。在这种情况下，公司仍要面对大量的部署实施、客户支持人员等费用。除此之外，作为一家服务商，公司面对的各类电商客户分散且普遍较小，对营销人员的需求更大。

以用友网络为例，2022年用友网络的销售费用占收入的比重为24.13%，其中销售人员支出占比达到76.4%。

聚水潭销售费用则更为夸张，报告期销售费用支出占同期收入的比例高达54.0%、54.3%和60.1%，其中销售人员的平均支出占销售费用的比重就近80%。不仅如此，聚水潭还外聘第三方销售团队，各期销售费用中还分别有10%左右的资金为向销售代理支付的佣金。

公司表示，根据灼识咨询数据2022年销售人员人均贡献收入超过50万元。

但事实真是如此吗？

招股书显示，2022年，聚水潭共有890名销售人员，该年总收入为5.23亿元，其中披露的通过销售代理获得的客户收入占当年总收入的18.8%，即约0.98亿元。意味着公司890名销售人员贡献总收入合计为4.25亿元，计算得出平均1名销售人员贡献收入为47.75万元，不足50万元。

SaaS化后ERP订阅收入模式叠加高额的销售费用影响，目前，聚水潭的资金表现不容乐观。

截至2022年，聚水潭资产负债率已高达203.4%。截至2023年4月30日，聚水潭账上流动资产为6.00亿元，已无法覆盖9.22亿元的流动负债，流动比率为0.65，表明公司1元流动负债近0.65元流动资产作为后盾，短期偿债能力堪忧。截至2023年4月30日，公司现金及现金等价物金额为2.10亿元，还不及2020年2.66亿元水平。

根据灼识咨询数据，全球包括美国及中国的SaaS公司盈利之前通常会保持约15年的亏损状态。聚水潭成立于2014年9月，若按此数据估算，预计的盈利时间为2029年9月，还需6年，聚水潭能挺住吗？