三赢兴IPO：核心产品毛利率两年激增5倍 保理业务背后“藏污纳垢”？

　　4月28日，手握vivo、华为等大客户的三赢兴，将要上会接受审核。

　　三赢兴虽然拥有知名大客户，但公司前五大客户集中度较高。尤其是2019年vivo成为公司第一大客户后，公司对vivo的依赖日益加深，还向vivo控制的保理公司融资。有意思的是，三赢兴以对vivo的应收账款为标的再向vivo控制的保理公司融资，这不是多此一举？vivo直接将赊销款偿付给三赢兴岂不是更简单？

　　招股书显示，三赢兴向vivo销售的主要产品是200万像素产品，该产品的爆发令公司营收大幅增长。200万像素产品毛利率由2018年的3.46%飙升至2020年的20.15%，是公司净利润两年增长5倍之多的主要原因。 但该产品毛利率飙升的趋势远超同行，给出的解释也不够充分；且产品原料的采购方主要是公司关联方，采购单价较低。

　　保理业务必要性严重不足

　　招股书显示，三赢兴主营业务为光电摄像模组和生物识别模组的研发、生产和销售，主要产品包括精密手机摄像头模组、精密指纹识别模组、智能影像产品等。

　　2018-2020年、2021年上半年，三赢兴分别实现营业收入7.73亿元、10.85亿元、12.32亿元、6.77亿元，同比分别增长40.42%（2019年）、13.5%（2020年）；分别实现归母净利润0.2亿元、0.35亿元、1.32亿元、0.74亿元，同比分别增长73.62%（2019年）、277.85%（2020年）。

　　三赢兴业绩的增长离不开大客户的帮忙。报告期内，公司向前五名客户销售总额分别为6.93亿元、10.18亿元、11.16亿元和5.65亿元，占当期营业收入的比例分别为89.69%、93.77%、90.59%和83.49%，占比在9成左右。公司称，产品主要应用于智能手机，智能手机行业市场集中度较高，故客户集中度高。

　　尤其是，公司对第一大客户vivo的依赖与日俱深。2018年，vivo还不是三赢兴前五大客户，2019年便成为公司第一大客户，销售金额为3.69亿元，占总营收比值为34.01%。2020年、2021年上半年，公司对vivo的销售收入分别为5.61亿元、3.23亿元，占当期总营收的比例分别为45.53%、47.63%，接近5成。

　　此外，三赢兴还向vivo旗下的保理公司融资。报告期内，公司与重庆骏翎商业保理有限公司（控股股东为维沃控股有限公司，即vivo集团控制，下称“重庆骏翎”）开展的保理业务金额高达2.2亿元。但有意思的是，三赢兴以对vivo的应收账款作为保理标的再向vivo融资。

来源：招股书

　　令人不解的是，既然大客户vivo有钱，为啥不直接支付对三赢兴的赊购款，还要兜个弯子让三赢兴从自己旗下的保理公司融资？而三赢兴为何放着直接的应收款项不追讨，反而要向客户融资进而增加自己的财务成本？

　　三赢兴称，公司一方面存在资金需求，另一方面公司加深与vivo集团全面合作，所以将部分应收账款与vivo集团旗下的保理公司开展了保理业务。

　　三赢兴的理由并不成立。因为公司完全可以拿着对vivo相对优质的应收账款去其他机构融资，而且可以向vivo催收应收款。如果是为了加深与vivo合作的话，难道三赢兴要用这种对自己很不利的方式进行，难道对vivo的议价能力低到如此卑微的地步？

　　有财务人士认为， 目前保理业务形式有多种方式。商业保理（非银行保理）业务具备融资成本低等特点，可以快速解决公司的融资需求。但同时保理业务也成为部分公司调节应收款账龄、掩盖坏账的途径，甚至成为公司虚增营收、利润调节的“白手套”。

　　2019年、2020年、2021年上半年，三赢兴对vivo（维沃移动通信有限公司、维沃移动通信（重庆）有限公司之和）的应收账款金额至少（招股书未对vivo集团旗下公司合并披露）为0.91亿元、1.54亿元、0.98亿元，占期末应收账款总额的比例分别为25.82%、55.92%、34.79%。2021年上半年，三赢兴对vivo的应收款大幅减少，坏账计提也明显减少。

　　三赢兴还称，公司各期末应收账款余额的前五名客户应收账款账龄均在1年以内。至于三赢兴有无通过保理业务调节对vivo集团巨额应收款的账龄，有无刻意减少坏账损失进而增厚公司账面利润，从公开的信息无法得出。

　　值得一提的是，三赢兴将vivo旗下保理公司对公司的打款项视作“销售回款的第三方回款”。并且，三赢兴将重庆骏翎的打款计入“经营活动产生的现金流”。

　　从会计处理角度分析，如果三赢兴与重庆骏翎签订的是有追索权的保理合同，由于保理人对债权人还有追索权，债权人理论上还有向保理人还款的义务，三赢兴应将重庆骏翎的打款应归为“筹资活动产生的现金流”。如果三赢兴与重庆骏翎签订的是无追索权的保理合同，那这笔打款可以计入“经营活动产生的现金流”。

　　由于招股书没有披露三赢兴与重庆骏翎签订的保理合同的性质，我们无法得知三赢兴将保理业务回款归为“经营活动产生的现金流”是否正确，无法判断公司是否有调高经营净现金流的可能。

　　2018-2020年、2021年上半年，公司经营活动产生的现金流净额分别为0.37亿元、0.83亿元、2.8亿元、-0.59亿元，2021年上半年由正转负。

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