营收、利润增速放缓 6年来增速最差 海天味业的护城河变了吗？

　　海天味业年报提道，2021年外部环境发生了非常大的变化，新冠疫情余波未平、消费需求疲软、各种原材物料价格上涨、社区团购恶性竞争、限电限产导致供应趋紧等等，企业经营环境复杂而严峻，公司面临前所未有的挑战。

　　近日披露的2021年财报显示，海天味业营收和利润增速放缓，利润率下降，这是其6年来增速最差的业绩。不过，当下的海天味业现金流充裕，持有大笔现金，储备现金具备更强的抵御经营风险的能力，利息收入可以覆盖管理费用和财务费用，使得经营更稳健。那么当下公司面临的挑战对公司的护城河有何影响呢？

　　格林·沃德教授在《竞争优势-透视企业护城河分析》一书中指出：从总体上分析，竞争优势只存在很少几种类型的竞争优势（供给侧竞争优势、需求侧竞争优势和规模经济效益竞争优势），而且只有两种检验方法。即：市场份额的稳定性和较高的投入资本回报率。有进入壁垒（在位企业）是最重要的竞争优势。而有进入壁垒的行业特征：行业里存在的公司一只手能数得过来和高ROE。

　　尽管海天味业有很高的ROE（见图1），因为调味品公司太多了，且行业没有什么进入门槛，说明海天味业不存在进入壁垒的竞争优势。同时海天味业有稳定的市场占有率和高ROIC（见图1），这说明海天味业存在竞争优势。

　　图1 海天味业净资产收益率与投入资本回报率

资料来源：笔者整理自上市公司年报

　　据此，笔者从品牌、供给侧竞争、需求侧竞争来逐一分析。

　　海天味业的品牌护城河存疑

　　有很多数人认为品牌是海天味业的一个竞争优势。在公司2021年年报中提道：凯度消费者指数《2021 年亚洲品牌足迹报告》发布， 海天味业以 6.2 亿消费者触及数、79.4%的渗透率，入选中国消费者十大首选品牌榜单。公司在 2021 中国品牌力指数（C-BPI）榜单中再次斩获众多高质量荣誉，勇夺酱油、蚝油、酱料、食醋 “四冠”。报告期内，海天品牌的影响力和美誉度进一步提升。

　　但调味品行业是刚需，可选品牌较多，产品同质化严重，下游的议价能力比较强，因此笔者认为调味品没什么主动提价能力，行业龙头海天亦如此。海天味业产品美誉度，也未带来高于同类产品的售价，没有给单位产品带来品牌溢价。这一点笔者走访了多家商超，发现海天味业的酱油在价格上没有优势，比如单瓶千和味业和几个品牌的酱油要比海天味业的酱油要高。

　　在公司2021年度业绩说明会上，有投资人问管理层“提价计划如何”，管理层的回答主要观点为“提价短期仍较难完全覆盖成本的上涨”“面对成本上涨的压力，公司会强化经营挖潜，多举措控制成本最大化消化成本上涨压力”“公司暂无进一步提价计划。”

　　没有品牌带来的单位价格溢价，也没有品牌带来的主动提价权，笔者认为品牌是海天味业竞争优势的护城河是存疑的，而且也值得深入研究和探讨。

　　图2 中国调味品行业竞争梯队（按总体营收）（单位：亿元）

资料来源：前瞻产业研究院

　　供给侧竞争优势打个问号

　　调味品行业的上游主要是大豆、小麦等粮食产品、部分为肉之类产品，调味品生产所需原材料占上游的比重较小，且上游产品同质化程度高，因此调味品对上游的溢价能力较弱。面对上游的涨价，海天的压力很大。若成本端价格继续上涨，短期仍会影响公司利润，因为公司不具备完全的成本价格传导机制，而且大豆和糖的价格现在还在高位运行。

　　图3 海天味业成本构成

资料来源：某

　　看一下海天味业的核心产品酱油的每吨生产成本，由于其他公司的年报未出，笔者横向对比了一下2020年同行业酱油成本，发现海天味业的酱油生产成本不是最低的，毛利率也不是最高，并没有看到生产的成本优势（见表1）。

　　表1 调味品行业成本对比

资料来源：笔者整理自上市公司年报

　　在整体横向对比上市调味品公司的毛利率，直观看到海天味业在整体产品毛利率也不具备明显的优势，只是处在行业中间水平。