康龙化成减持凶猛

　　康龙化成重要股东及实控人减持金额超百亿元，几乎冠绝所有A股上市公司。  

　　杜鹏/文  

　　康龙化成（300759.SZ）是一家CRO医药研发服务上市公司，2020年以来重要股东及实控人连续减持百亿元以上。而在减持背后，公司股价严重透支未来，以及业绩迎来大变脸。  

　　从2022年前三季度的经营来看，公司应收款增长显著高于营收，净利润在连续多年增长后首次出现同比下降。业绩欠佳的原因在于新业务投入较大，这些新业务未来能否取得进展面临不确定性。  

　　相比同行，无论是业绩增速还是人均创收能力，康龙化成均显著弱于业内龙头。与此同时，公司在对外投资方面，也比同行激进的多，这些投资带来的效益似乎并不理想。  

　　百亿减持  

　　2019年1月28日，康龙化成登陆创业板。2020年2月3日，大部分首发原股东限售股份解除限售。由此开始，重要股东大举减持持有的康龙化成股份。  

　　据统计，2020年以来，康龙化成至少发布过九份减持计划预披露公告。最近的一份预披露公告发布于2022年8月24日，主要股东信中康成和信中龙成计划未来六个月分别减持4764万股、2382万股，合计7146万股，占总股本的6%。公告当日，上市公司收盘价66.38元/股，仅是本次减持金额就高达47.44亿元。  

　　根据Choice统计，2020年以来，康龙化成实际净减持金额高达177.26亿元，2022年以来净减持金额71.7亿元，几乎冠绝所有有减持计划的上市公司。  

　　减持康龙化成的既有多家重要合伙企业股东，也有实控人，这些是最了解上市公司经营状况的群体，内部人不看好公司前景？  

　　2019年上市以来，头顶CRO光环的康龙化成被资本市场疯狂炒作，股价从上市之初的6元左右最高涨至2021年8月创下的历史最高价162.49元，期间最大涨幅26倍。公司2020年净利润11.72亿元，历史最高点对应的市盈率高达165倍。  

　　与此同时，康龙化成连年高增长越来越难以为继，公司2020-2021年营收同比增速分别为36.64%、45%，净利润同比增速分别为114.25%、41.68%。而进入2022年之后，公司前三季度营收虽然同比增长39.63%，但是净利润却下降7.59%。  

　　在股价严重透支未来，以及业绩大变脸的情况下，重要股东大举减持也就不难理解了。不过，康龙化成相关负责人对此并不认同。康龙化成相关负责人在给《证券市场周刊》的回复函中称，实控人需减持部分股票以履行其因持有公司股份产生的纳税义务及相关债务；同时，公司对核心技术骨干员工的股权激励提供流动性，实控人减持所获得资金超过三分之二用于满足上述员工改善自身生活的资金需求。  

　　对于重要股东减持，上述负责人称，重要股东是财务投资人，其基金管理有特定的投资期限和退出机制等多方面需求安排。  

　　上述负责人还补充称，公司的重要股东和实际控制人均一致看好公司的发展前景，持续在为公司的业务发展做出更多的努力，并希望能以更好的业绩回报市场和广大投资人。  

　　业绩下降  

　　康龙化成是一家医药研发服务平台，公司业务划分为实验室服务、CMC（小分子CDMO）服务、临床研究服务、大分子和细胞与基因治疗服务四大服务板块。  

　　康龙化成营收尽管增长，但有水分。2022年三季度末，公司应收账款账面价值18.01亿元，相比2021年同期增加54.86%，高于39.63%的营收增幅。这说明，公司2022年对下游客户采取了更为激进的销售政策，对下游客户议价能力减弱。  

　　相比营收增加，康龙化成净利润同比下降7.59%，表现更加惨淡。背后的主要原因是，公司2022年前三季度管理费用同比增加73.24%至10.36亿元，管理费用率同比增加2.71个百分点至14%。  

　　对此，康龙化成2022年三季报解释称，随着公司经营规模扩大，管理人员数量和人工成本相应增加；同时，报告期内完成多家公司的并购，管理费用亦相应增加。  

　　上述负责人表示，公司从新业务和全球布局的角度，包括临床研究服务板块、大分子和细胞与基因治疗服务板块，均需要安排资源的提前投入，同时报告期内实现多个新技术和新产能子公司的并购，造成管理费用相应增加。  

　　在康龙化成业务板块中，实验室服务是传统核心业务，占比最大，而临床研究、大分子和细胞与基因治疗，均是公司布局的新业务。  

　　根据2022年中报，公司临床研究服务实现营业收入5.85亿元，同比增长38.29%，但是毛利率却同比下降8.99个百分点至5.11%，属于典型的增收不增利。泰格医药是国内临床研发服务龙头上市公司，2022年上半年营业收入35.94亿元，毛利率39.7%。  

　　根据2022年中报，康龙化成的大分子和细胞与基因治疗服务实现营业收入9547万元，同比增长33.22%，但是毛利率为-19.82%，处于亏损状态。药明生物是国内大分子服务龙头，2022年上半年实现营收72.06%，毛利率45.42%。  

　　上述负责人称，如剔除投入期阶段业务的财务影响，公司成熟业务的收入和利润保持高速增长；公司因此编制了经调整非国际报告准则的归母净利润，以提供额外的财务指标协助投资人更好理解公司业务表现与经营趋势；2022年前三季度，公司经调整非国际报告准则的归母净利润13.28亿元，同比增长26.72%。  

　　弱于同行  

　　即便剔除新业务及非经营因素影响后，康龙化成的业绩表现仍远逊于业内龙头。  

　　A股医药研发服务上市公司中，药明康德规模最大，是板块内的龙头企业。2021年前三季度，药明康德营收和净利润分别为165.21亿元、35.62亿元，2022年前三季度营收和净利润分别同比增长71.87%、107.12%。  

　　康龙化成2021年前三季度营收和净利润分别为53.02亿元、10.4亿元，业绩基数要比药明康德低得多，但是2022年前三季度无论是营收还是利润增速，均要大幅低于后者。  

　　从应收账款来看，药明康德2022年三季度末应收账款60.71亿元，相比2021年同期增加34.82%，低于71.87%的营收增幅，而康龙化成应收款增幅是显著高于营收增幅的。  

　　人力是医药研发服务企业的核心资源，人均创收和人均创利是判断经营能力的核心指标。从这个指标来看，康龙化成也是不如业内龙头。  

　　Choice显示，康龙化成2021年人均创收49.88万元，人均创利10.86万元，药明康德分别为65.6万元、14.71万元。  

　　对此，康龙化成相关负责人解释称，目前新业务板块处于投入阶段，单纯对某些数据进行直接比较不具备参考价值。  

　　从研发投入上来看，康龙化成也不如同行。财报显示，康龙化成2020-2021年研发投入分别为1.05亿元、1.52亿元，药明康德2020和2021年研发投入分别为6.93亿元、9.42亿元。  

　　康龙化成在对外投资方面，也比药明康德激进的多。  

　　2022年三季度末，康龙化成账面商誉金额高达25.63亿元，药明康德只有19.34亿元。  

　　就在两年之前，康龙化成2020年三季度末商誉仅有3.59亿元。无论是从纵向还是横向比较来看，康龙化成在过去两年采取了激进的收购路线。这些并购带来的效益，似乎并不理想。  

　　康龙化成2020年前三季度和2022前三季度净利润分别为7.89亿元、9.61亿元，增加额1.72亿元，而在这两年间商誉增加了22.04亿元。如果剔除掉内生增长因素，并购带来的利润增加额将更小。  

　　针对这些收购，《证券市场周刊》2021年12月就曾经发文质疑。文章称，公司收购累计花费金额超过20亿元，但其中多个标的资产实际为亏损。在资金充足的情况下公司进行了并不必要的可转债发行，很可能是为盈利不佳的资产收购买单；同时公司还常年实施门槛较低的股权激励。  

　　与此同时，康龙化成还有大量参股投资。  

　　2022年三季度末，康龙化成长期股权投资6.61亿元。这些投资效益却并不好，2022年前三季度公司对联营和合营企业的投资收益为亏损921万元。对此，上述负责人给出的解释是，股权投资是长期行为，短期内是否有效益不是获得长期投资收益的必要条件，公司对目前的股权投资保持耐心和信心。