国泰君安证券：乐观者主导定价 “推土机行情”再现

　　经济预期上修，行情仍在可为期。6月12日我们发布重要策略观点《预期上修开空间，回调上车选成长》，提出经济预期上修，风险评价下降，风险偏好底部回升，上修上证指数运行的区间。在前期市场下跌的过程当中，市场对海外局势、货币紧缩、国内经济下行、疫情风险等均已经有了充分的认知，悲观的预期打在了股票价格暴跌的过程中。5月份以来，经济与货币政策、疫情防控以及监管政策都转向更为积极。此外，股票参与者也正在迎来新的局面，证监会发布《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定(征求意见稿)》，以及ETF纳入互联互通，长期增量资金有望入市。往后看，A股估值处在偏低水平，基本面开始向上逐步改善，经济预期好转，加之投资者对风险的认识和担忧下降，A股仍处在可为期。

　　乐观者主导定价，“推土机行情”再现。本轮行情指数一路小阴小阳，稳步抬升，是典型的“推土机行情”。类似的“推土机行情”在A股历史上并不陌生，且均发生在经济下行周期的末期与熊市之后。第一次“推土机行情”出现在1996年1月至1997年5月，1993至1995年A股连续熊市悲观预期充分表达。1996年起随着成功抑制通胀、实现经济软着陆叠加金融与市场化改革提速，乐观者入市推动了连续上涨的行情。2013年也出现过典型的结构式的“推土机行情”，2013年3月中央收紧地产、清理非标，低风险偏好的投资者抛售与经济周期有关的股票，高风险偏好的投资者持续买入经历两年股价调整、业绩预期改善的TMT、创业板为代表的科技成长股，行情两端走。“推土机行情”有一个共性特征：股价充分调整，悲观交易者出局；预期边际改善，乐观交易者主导行情。本轮行情类似，1-4月悲观者预期被充分表达，大幅减仓；5月后乐观者入市主导行情，成交并未明显放大但股价节节攀升。

　　风格重回成长，投资重点在科技与核心资产股票。1-4月市场担忧系统性风险，投资者以业绩确定性应对宏观环境的不确定。5月以来，宏观经济与系统性风险预期趋于稳定，因此对业绩确定性的偏好下降，传统稳增长板块的预期回报降低。边际资金决定风格，高风险偏好的投资人主导行情，投资风格重新回到具有长期可持续、盈利高增长的成长板块。下一个阶段，我们认为有两大投资主题有望继续走出超额，一类是存量经济下竞争优势扩大，并且股价已经历充分调整的核心资产股票；另一类则是转型背景下新能源、数字经济、自主可控等科技新经济成长股。

　　行业与投资主题：成长领旗，消费助攻。经济预期上修，风险评价下降，风险偏好上升，布局科技成长与核心资产股票。推荐：1)高景气成长板块：电动车/光伏/风电/军工/计算机信创/数字产业/CXO；2)困境反转：白酒/酒店/汽车零部件/生猪；3)港股科技龙头。此外，个股活跃度提升，关注汽车智能化/充换电/新材料/虚拟现实/国企改革等投资主题。