双基金经理制如何打好“防反” 专访兴银基金袁作栋与李文程 固收部分防守 “+”部分进攻

　　在足球比赛中，有着一种很成熟且有效的战术打法，这种战术被众多专家认为是出奇制胜法宝，即防守反击。顾名思义，防守反击讲究的是先稳固防守，立足于不败之地，然后再寻找机会进攻反击对手。

　　在投资中，“固收+”的投资思路十分像上述提到的足球战术——固收部分通常用来防守，基金经理一般用固收部分收益构造产品安全垫，尽量去稳固防守，在成功防守之余力争获取超额收益。而“+”的部分便是防守反击中的进攻，负责权益投资的基金经理就像足球的前锋一样伺机抢得球权，快速反击，从而增厚收益。

　　双基金经理制可能是最适合完成上述打法的理想模式，形神兼备的双基金经理制可遇不可求。兴银基金袁作栋与李文程就是一对黄金搭档，在接受财联社记者采访时，他们很好的诠释了“固收+”如何防守反击。

　　固收：抓住“稳稳的幸福”

　　在采访的过程中，李文程给记者的印象用一个字概括就是“稳”。

　　在采访前期，她就与记者提出，“希望能提前给我看过采访提纲，我要做比较完善的准备。”

　　她的谨慎也映照在她的投资当中。总结她的投资理念——坚持理性和以稳为主的投资风格，通过做好大类资产配置、灵活调整组合久期杠杆、采用更加均衡的配置结构等方式，追求绝对收益和中长期“稳稳的幸福”。重视回撤及风险控制，追求更好的风险收益比，力争为投资者带来“稳稳的幸福”。

　　李文程的“稳”也在其投资框架中有所体现，“我的大投资框架是比较传统的。” 在介绍她的投资框架时她形容，“首先，主要采取传统的自上而下的策略，根据对宏观经济、政策体系的整体预判，来判断整个债券市场是处于牛市还是熊市。”

　　“其次，我们会结合股债的相对价值。因为大类资产有资金的相互吸引效应，那么通过各类机构的配置交易，和各家机构的资金流入流出情况，来看一下整个债券市场的蛋糕是在变大，还是在阶段性地缩小。”

　　在具体投资方面，李文程采用久期策略和杠杆策略，不盲目下沉。一方面，优选中高等级信用债作为主要投资标的，严控信用风险，不过度下沉；严控回撤，提升周胜率，组合基础久期中低为主；另一方面，保持中高杠杆水平，并视市场情况灵活调整，择机谨慎参与利率债，波段操作。

　　谈及如何选择优质标的，李文程提到“我们的信用策略是不会盲目下沉的，更多会结合行业基本面以及个券、各家公司的基本情况，判断标的目前的估值究竟是高估还是低估，再尽可能获取超额收益或者利差压缩带来收益，而不是盲目靠下沉信用去获取收益。”

　　权益：基于《周期》思想，挖掘高性价比的资产

　　作为李文程的搭档，袁作栋的经验非常丰富——拥有10年二级市场研究及相关经验和7年实业经验。他曾在险资供职，且管理过多只“固收+”产品，他的投资风格偏均衡，擅长挖掘高性价比个股及可转债。

　　“固收+”要想出彩，“+”的部分很关键。如何才能做好“+”的部分？袁作栋谈到“《周期》思维”，他介绍，“霍华德马克斯的《周期》一书中有一张特别经典的图，图上有一条向右上方不断抬高的长期趋势线，这代表资产的长期价值或者长期收益率，有一根波浪线围绕着这条长期趋势线波动，这代表资产的价格波动。”

　　(图片来源：《周期》，横坐标：时间，纵坐标：资产价格)

　　而他的投资和核心便是基于《周期》思想，挖掘高性价比的资产。他相信“周期”和“均值回归”，因为不同产业都有变化趋势，具体做法他会研究和储备多个产业长期发展趋势，对比价值产业趋势之间的关系。

　　“我们在资产配置中，甚至是在所有的投资活动中，首先要寻找具有长期向上趋势，或者长期价值增加的资产，对应《周期》的长期趋势线，这是我们基金净值增长最本质的驱动力，这些良好的资产是我们投资的备选池。”

　　在具体投资方面，袁作栋介绍：“有了备选的资产之后，我们需要看这些资产目前在那条波浪线的什么位置，如果在波浪线的波峰位置，短期我们就不会投资，一方面长期的预期收益率比较低，另一方面短期面临比较大的回撤压力，这对基金净值的压力太大。如果在波谷，或者趋势线附近的位置，说明资产的价格非常有吸引力，向下的空间小，向上的空间大，是投资最好的选择。”

　　组合管理方面，袁作栋有4条原则——行业分散、精选个股、逆向投资、控制回撤。“在构建组合的过程中，我在消费、科技、周期、制造和金融几个大的方向都会相对均衡的配置。”

　　总结而言，袁作栋的基本方法是高股票仓位以期获取长期的价值增长，通过买入高性价比个股控制组合的回撤。

　　防守反击：抓住时机配合迅速出击

　　不过，“固收+”的防守反击总是知难行易。双基金经理模式似乎也不一定能做到1+1>2。“双基金经理制不是一件容易的事。面临许多挑战。”李文程在接受采访时坦言。在“固收+”产品的机制设置中，管理固收部分和权益部分的思路完全不一致，何况采用两位基金经理管理，是否能够配合默契决定着投资效率和收益率。

　　对比两人的投资风格，记者发现两位基金经理大体是求“稳”。这在一定程度上在实际投资中行动更加一致。“若是一个激进一个保守，我怕在合作中有更多的争执。”袁作栋表示。从这个方面而言，李文程和袁作栋的两人配合十分契合。

　　“我和权益部分的基金经理袁作栋本着一致的目标，即为持有人创造良好且持续的体验。”李文程表示，“从另一方面，我和权益经理的交流非常通畅，固收和权益从思维本质上就有互补，以铜为镜，可以正衣冠；以古为镜，可以知兴替；以人为镜，可以明得失。我们双方就像对方的一面镜子，能站在对方的角度考虑。”

　　而防守反击打法除了配合外，抓住时机也是重中之重。

　　如何抓住时机“反击”？袁作栋在这方面更看好资产的长期趋势和短期位置，“买在低位，基于趋势加仓。” 在股票投资方面他秉持着“行业分散、精选个股、逆向投资、控制回撤”四大原则。在看好的板块中进行深度研究构建核心股票池。战术上择机进行“逆向投资”操作。

　　“我们的进攻性和组合回撤的控制都是通过精选个股实现的。在我们配置的每个方向都精选具有高性价比的个股，个股向下空间小，向上空间大，整个基金的特征就能够体现出向下波动小，向上具有相当弹性的状态。”他向记者介绍。

　　从固收方面，李文程也分享了她的“反击”策略，“在日常复盘中，我们会根据当天全市场交易结果将每一类券的各种评级、各种期限、收益率的绝对水平、历史分位数、期限利差、信用利差等做成面板数据，以便一目了然地了解。我们会短时间内聚焦在有价值的这一块领域，再根据组合的需要做契合度分析，如果又能契合的话，我们就会在第二天的交易过程中密切关注这一类，及时进行买卖或配置。”