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浙商证券:债券市场或面临短期“过热”压力 跨年行情还有下半场

2024-12-08 23:21:06来源:新媒体

文章导读
本轮相对顺畅的10年国债收益率下行行情,或指向投资者参与程度相对有限。我们认为跨年行情上半场或接近尾声,10年国债收益率或出现5BP左右调整,但在政策扰动平息及机构欠配等因素驱 ...

  本轮相对顺畅的10年国债收益率行情,或指向投资者参与程度相对有限。我们认为跨年行情上半场或接近尾声,10年国债收益率或出现5BP左右调整,但在政策扰动平息及机构欠配等因素驱动跨年行情下半场仍值得期待。

  1、跨年行情历史规律复盘:跨年行情通常并非一蹴而就,往往存在4-7BP的短期调整。我国通常于每年12月上旬依次召开政治局会议及中央经济工作会议,预期扰动或构成债券市场行情回调的主要驱动。

  2、2024年跨年行情新特征:自11月18日10年国债收益率触及高点转向下行后,收益率下行过于顺畅,期间单次最大回调幅度不超过1BP,且轻易突破2%整数关口而未出现明显止盈回调,主要原因或与投资者在本轮债券市场行情中参与度相对有限有关。

  3、跨年行情还有下半场:跨年行情上半场或接近尾声,10年国债收益率可能回踩2%但大概率不会向上突破。展望下一阶段,在政策扰动平息及机构欠配等因素驱动下,跨年行情下半场仍值得期待。

  正文

  一、周度债市观察

  过去一周,10年国债收益率正式向下突破2%整数关口。本周债券市场和权益市场基于不同的交易逻辑均呈现走强行情。债券市场交易现实,周一市场看多情绪高涨,10年国债收益率正式突破2%关口且未遇到实质性阻力,周二市场略有回调,周三及周四10年国债收益率再度快速下行,低位触及1.943%,及至周五债券市场在权益市场情绪压制下再度出现小幅回调,10年国债活跃券收报1.955%。权益市场交易预期,整体呈现偏多情绪,截至12月6日上证指数收报3404.08点。

  1.1 跨年行情历史规律复盘

  我们在《跨年行情或提前启动》中指出,债券市场通常存在“跨年行情”这一交易规律,表征为年末多为阶段性利率高位,值得关注配置机会。结合近期债券市场整体走强的行情特征,我们认为2021-2022年及2023-2024年债券市场跨年行情对我们理解后续行情走势更具参考意义。复盘来看:

  1、跨年行情通常并非一蹴而就,往往存在4-7BP的短期调整。究竟来看,2021-2022年跨年行情中,曾出现过3次较为明显的回调,期间10年国债收益率的回调幅度分别为4.8BP、5.0BP和5.5BP。2023-2024年跨年行情中,2023年11月中下旬曾出现快速回调,回调幅度达6.6BP。2023年12月后,债券市场步入强势跨年行情,但期间亦不乏3-5BP的小幅调整。

  2、预期扰动或构成债券市场行情回调的主要驱动。我国通常于每年12月上旬依次召开政治局会议及中央经济工作会议,对来年经济工作进行全面部署。结合两次可比行情来看,在会议正式召开前,债券市场多呈现基本面现实与政策面预期博弈的交易特征,或在确定程度上造成主线交易逻辑扰动。典型即2021年,12月6日当天10年国债收益率大幅下行约5.3BP,盘后政治局会议通稿发出后,10年国债收益率于后续两个交易日出现明显反弹,累计上行约3.8BP。

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  1.2 2024年跨年行情新特征

  事后来看,2024年债券市场跨年行情已提早启动,针对本轮行情走势,我们可以观察到部分与此前行情略微不同的特征,主要体现为:

  1、债券市场走强行情过于顺畅。10年国债收益率于11月18日触及2.11%的阶段性高点后便进入下行区间,截至12月6日,在期间14个交易日中,单次最大回调幅度不超过1BP,呈现出过于顺畅的下行趋势。

  2、2%整数点位的突破过于容易。2003年以来,10年国债收益率从未向下突破过2%整数点位,此前低点为2024年9月下旬盘中创下的2.0%。本轮跨年行情开启后,10年国债收益率于12月2日正式向下突破2%重要整数点位,而后却并未如市场预期被遇止盈等回调压力

  针对此种现象,我们认为或与投资者在本轮债券市场行情中参与度相对有限有关。以10年国债活跃券240011为例,观察其每日成交规模,我们可以发现其成交量呈现V型特征。11月18日行情启动前20个交易日内,10年国债活跃券日均成交金额约481亿,11月18日至11月29日其收益率逐步向2%逼近过程中,日均成交金额回落至454亿,12月2日正式突破2%关口后截至12月6日,日均成交规模大幅放量至605亿。

  结合成交量信息,我们认为,在10年国债收益率向2%关口逼近过程中,多数投资者或呈现确定的“恐高”心理而导致不敢重仓买入,这也在确定程度上解释了为什么10年国债突破2%后市场预期的止盈回调并未实质性出现。当2%关口实质性突破后,投资者眼见市场并未出现回调行情,元宇宙之家消息,考虑后续伴随10年国债收益率进一步走低,或意味着配置机会进一步减少,故确定程度上激发投资者“抢筹”情绪升温,从而带动交易量出现显著放量。

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  1.3 跨年行情还有下半场

  债券市场或面临短期“过热”压力回顾历史,并不存在只涨不跌的跨年行情,而本轮行情发展至今,伴随10年国债收益率一步步下探历史低位水平,“恐高”情绪或愈发加剧。同时,年末政治局会议、中央经济工作会议召开在即,权益市场自9月下旬以来情绪相对乐观,对后续政策抱有确定期待,或在情绪上对债券市场看多情绪形成压制。我们倾向于认为,跨年行情的上半场或接近尾声,短期需提防回调压力,参考历史规律,回调幅度或在5BP左右,即10年国债收益率可能回踩2%,但大概率不会向上突破2%,待回踩支撑后形成新一轮下行趋势。

  展望下一阶段,我们仍然坚定看好债券市场行情继续走强。

  一方面,多数机构或仓位偏低,仍处持币待购状态。结合近期债券市场交易特征,我们认为无论是交易户还是配置户,其在本轮10年国债收益率快速破2%的过程中参与度普遍有限,仓位或依然偏低。当前,机构“恐高”情绪或已得到有效缓解,后续若出现利多催化因素,或有望带动前期欠配的机构主动大幅加仓,形成支撑债券市场行情走强的重要看多力量。

  另一方面,政策扰动有望平息,或呈现由利空预期向利多预期转变。临近年末重要会议召开时点,市场预期交易的情绪较为浓厚,映射至金融市场即表现为股涨债承压。我们认为,短期内债券市场不轻易追涨,情绪扰动下适宜采取偏保守一点的交易策略。在会议落地后,我们认为央行大概率配套进行降准甚至降息等宽货币操作,债券市场交易逻辑或呈现由利空预期向利多预期的转变。

  综上,我们认为本轮债市跨年行情上半场或已结束,未来一周或进入扰动较大的“中场休息”阶段,建议保持耐心,等待跨年行情下半场开启。

  二、债市资产表现

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三、实体高频跟踪

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四、风险提示

  宏观经济政策或发生超预期的边际变化,可能导致资产定价逻辑发生改变,造成债券市场出现调整;

  机构行为具有确定不可预测性,当机构行为大幅趋同并形成负反馈时,可能导致债券市场出现调整。

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