玮言服饰IPO前遭战投反水，存货跌价转销扮靓利润

　　北京SKP，进入这家集高级、奢华、流行、时尚为一体的国内高端奢侈品商场，扑面而来的便是空气中弥漫的金钱与华贵的味道。

　　在这一云集CHANEL、LOUIS VUITTON、DIOR、GUCCI、PRADA 等各大国际奢侈品牌的地方，一家定位中高端女装的EIN品牌专柜也跻身于此。

　　暖黄色的灯光，卡其色边框的落地镜，用干花环装饰的墙面，一排排蚕丝、棉麻、香云纱等布料制成的衣服……显得整个店铺文艺范十足。店门口来回踱步的导购热情邀请每一个路过的顾客进店选购，数十分钟过去，却无一人进店，而它对面的另一家女装店，客流量与之形成鲜明对比。

　　前不久，EIN品牌背后的深圳市玮言服饰股份有限公司（下称“玮言服饰”）冲刺深交所主板IPO，在经历首轮问询后仅两天时间，玮言服饰IPO面临的状况却急转直下，被毫无征兆地中止了这场IPO之旅。

　　仔细梳理过后，玮言服饰IPO颇有疑点。递交招股书前夕，2021年，其突击大额分红2.5亿元，超出2019年-2021年三年净利润之和2.47亿元；而此次IPO，其又计划将募资款中1亿元用于补流，此番操作或有“上市为圈钱”之嫌。

　　此外，清理不彻底的对赌协议、远超行业平均水平的毛利率、高销售费用和高库存、存货跌价准备转销等背后隐藏的猫腻，或也是玮言服饰IPO的“拦路虎”。

　　一、董事长媒体人出身，估值三个月飙升130%

　　上世纪70年代的深圳，奋斗、实干、拼搏是这座城市的底色。1997年，时年27岁的叶琳就在深圳一家刚成立不久的零售公司颖雅实业当上了经理，随后又去往深圳市雅嘉实业任经理。

　　时光飞逝，五年时间很快过去，年过三十的叶琳开始有了创业的念头。2002年，她创立了EIN品牌，并在2002年-2009年先后成立服装设计公司，包括索言实业、一珏实业和玮言服饰等。

　　夫妻同心，其利断金，叶琳的丈夫马忠红也在她创业初期，离开原任职单位深圳报业集团旗下深圳商报社、深圳晚报社，来到一珏实业任总经理，从媒体人身份转换成服装品牌创业者。

　　如今，马忠红是玮言服饰董事长，叶琳则为公司董事、总经理。值得一提的是，叶琳、马忠红二人都拥有非洲西部国家几内亚比绍共和国的永久居留权。

　　夫妻二人合力创业，玮言服饰自然是一家名副其实的夫妻店。2009年12月，一珏实业和马忠红共同发起设立玮言服饰，其中，马忠红货币出资1500万元，一珏实业以房屋建筑物作价出资3500万元。

　　成立以来，玮言服饰的股权架构一直较为稳定，期间仅经历过一次股权转让和两次增资。

　　其中，2017年3月，玮言服饰进行第一次增资，由员工持股平台出资2460万元以8.2元/股的价格获得公司5.66%的股权，由此得出公司估值约为4.35亿元。

　　三个月后，玮言服饰很快进行第二次增资，复星惟实及复星创富董事白涛分别投资9700万元和300万元，以16.98元/股的价格认购公司9.7%和0.3%的股权。公司投后估值达到约10亿元，估值在三个月时间内翻了一倍多。

　　二、回购警报拉响，大额分红超三年净利之和

　　实际上，复星惟实和白涛之所以愿意以高价入股，或与双方之间签署的对赌协议有关。

　　2017年5月，叶琳、马忠红与复星惟实、白涛签署对赌协议，协议内容包含公司股份回购义务、实控人对公司股份回购义务承担连带责任、投资方的优先购买权、共售权、优先认购权及反摊薄权、优先卖股权、连带并购等特殊条款。

　　根据相关要求，各板块在审IPO项目中，针对发行人作为“对赌义务人”的对赌协议安排，均被要求必须不可撤销地终止，且相关股东应确认该安排自始无效。因此，玮言服饰也在2021年8月对签署的对赌协议进行了清理。

　　然而，2022年6月，公司再次与复星惟实、白涛签署了《投资补充协议书之四》，约定实控人回购义务自公司递交上市申请材料前1日起自动终止，但若公司上市被否决或撤回或终止上市申请，或上市失败，则该条款自动恢复执行。可见，玮言服饰的对赌协议清理并不彻底，战投们似乎有反水迹象。

　　目前，玮言服饰由叶琳、马忠红分别持股53.49%、31.41%，同时，马忠红作为言利投资的执行事务合伙人间接控制公司 5.09%的表决权，二人合计控制公司90%的表决权，为公司共同实际控制人。

　　2019年，玮言服饰进行现金分红2500万元；2021年，公司又大额分红2.5亿元，两次分红合计2.75亿元。对于股权高度集中的玮言服饰而言，叶琳、马忠红夫妇是最大受益者，绝大多数分红落入了二人囊中。

　　据招股书，2019年-2021年，玮言服饰归母净利润合计为2.47亿元，公司两次分红金额占三年净利润的比例达111.34%，远超三年净利润之和。

　　值得一提的是，此次IPO，玮言服饰计划募资4.02亿元，其中有1亿元用于补充流动资金，占募资的比例为24.88%。一边将利润瓜分殆尽，一边又募资补流，玮言服饰此番操作难免有“上市为圈钱”之疑。

　　三、两大品牌撑起九成营收，卖中高端女装毛利率超80%

　　作为一家国内中高端品牌女装企业，目前，玮言服饰旗下拥有多个服装品牌，包括自有品牌EIN、PURE TEA茶愫及PLAIN PEOPLE，以及海外投资品牌RENLI SU。

　　2019年-2022年上半年，公司实现营业收入（剔除新收入准则后）分别为4.68亿元、4.38亿元、5.78亿元和2.36亿元；实现归母净利润分别为5116.77万元、8294.39万元、1.13亿元和3858.8万元。其中，2020年，公司营收下降5.78%，主要受疫情影响带来业绩波动。

　　尽管公司旗下品牌不少，但能打的只有一个。报告期各期，玮言服饰来自EIN品牌的收入占比在7成左右，来自PURE TEA茶愫的收入超2成；而PLAIN PEOPLE和RENLI SU尚处于培育阶段，品牌的知名度相对较低，品牌收入占比较低。

　　不仅如此，PLAIN PEOPLE和RENLI SU两个品牌还遭遇连续大降价。2021年-2022年上半年，PLAIN PEOPLE的平均售价分别为516.41元/件、480.26元/件，分别较上年降价55.07%、7%；2022年上半年RENLI SU平均售价较2021年下降12.42%。

　　而核心品牌售价持续处于高位，报告期内，EIN平均售价分别为916.75元/件、935.1元/件、964.27元/件和954.25元/件，呈逐年上升趋势；PURE TEA茶愫平均售价分别为1147.49元/件、1261.56元/件、1187.72元/件和1036.41元/件，虽然自2020年其有所下调，但仍居千元以上。

　　高售价为玮言服饰带来高毛利，报告期内，公司取得主营业务毛利分别为3.81亿元、3.95亿元、5.21亿元和2.12亿元，主营业务毛利率分别达81.38%、82.49%、82.57%和 82.47%。

　　同期，同行业可比上市公司毛利率均值分别为65.75%、63.33%、64.81%和64.3%，玮言服饰高出行业均值15-20个百分点。对此，监管要求玮言服饰说明毛利率高于同行业可比上市公司相近售价品牌的原因及合理性。

　　四、线下门店缩水，销售费用攀升

　　从渠道上来看，玮言服饰的销售渠道分为线上和线下。近年来，公司拓展电子商务领域，加强线上渠道布局，目前已在天猫、唯品会、抖音、微信商城和京东等电商平台开设线上店铺。

　　报告期内，公司线上模式收入分别为8620.49万元、14250.65 万元、16172.67 万元和7687.07 万元，占比分别为18.47%、32.53%、27.99%和32.59%，整体呈上升趋势。

　　不过，玮言服饰仍以线下模式收入为主。报告期各期，线下渠道实现的收入占比分别为81.53%、67.47%、72.01%和67.41%。在线下，玮言服饰采用直营和加盟相结合的模式，2022上半年二者分别贡献4成及2成左右的收入。

　　截至2022年6月末，玮言服饰已在北京、上海、深圳、广州、武汉等地开设线下销售门店137家，其中直营店65家，加盟店72家，多开设在华润万象城、王府井百货、SKP以及太古广场等中高端商圈。

　　而较多依赖线下，亦给玮言服饰带来诸多弊端。2020年，受疫情冲击，公司线下直营门店和加盟门店数量直线下降，当期分别关店23家和11家，合计34家；2021年-2022年上半年，尽管线下门店数量有所恢复，但仍不及期初。

　　玮言服饰亦坦言，公司线下门店运营、物流运输等正常业务经营受到外部特定因素的影响，加之其带来的消费者信心变化，公司面临2022年全年业绩下滑的风险。

　　此外，对于服装企业而言，店铺租金、劳动力成本、商场费用、店铺的装修等都会带来巨大的成本，玮言服饰也面临着较大的成本压力。

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