中信证券：当前阶段重点关注Apple Vision Pro的两条投资主线

　　中信证券指出，作为第一代产品，Vision Pro距离理想状态，在重量、显示、视频透视、价格、个人适配方面都具有进一步升级空间。当前阶段重点关注Apple Vision Pro的两条投资主线：1）硬件终端出货量从小批量到百万、千万量级的演变过程中，客户更加关注供应链公司的产能保障及规模效应，零部件及设备公司有望向龙头集中，关注产业链生态中地位稳固的龙头公司；2）二代及后续产品有功能变化/份额显著提升逻辑的环节，如硅基OLED、VST升级、结构件及零配件升级、电池升级等相关受益公司。

　　电子｜如何理解Apple Vision Pro这一产品以及对苹果的意义？

　　Apple Vision Pro头戴显示计算机是苹果自2017年布局AR赛道以来必然的产品形态。Vision Pro是用VR技术做AR，提供了种具有沉浸感、能够触动多种感官体验的入口，使之成为一种新的交互和叙事的载体，并逐步建构基于其上的软硬件生态。但作为第一代产品，Vision Pro距离理想状态，在重量、显示、视频透视、价格、个人适配方面都具有进一步升级空间，也将带来相关供应链公司的升级机会。

　　▍我们认为Vision Pro并非对传统产品线如iPad、Mac系列的替代，而是带来全新感官体验的载体。

　　苹果自2017年发布移动端AR开发工具AR Kit以及全面屏手机iPhone X时，就表明布局AR技术的决心，占据全面视野的头显类产品是AR技术应用的必然产品形态。作为一家重视体验的消费电子公司，苹果借助Vision Pro提供了具有沉浸感、能够触动多种感官体验的入口，使之成为一种新的交互和叙事的载体，并逐步建构基于其上的生态。其沉浸式（Immersive）场景及3D效果带来全新感官体验，双向视频透视（Video-See-Through）又使得Vision Pro区别于传统VR类设备，即用VR技术做AR；眼球追踪（Eye-tracking）+手部识别，则提供更加自然、符合直觉的交互体验。以上创新点是这一设备带来良好体验的基础。

　　▍苹果与Meta在此类产品上的思路和定位不同。

　　苹果更注重虚拟与现实空间的融合（AR），Meta更注重打造“元宇宙”（VR）：苹果通过双向透视试图打破设备内外的界限，默认交互界面建立在现实空间之内；而Meta默认场景建立在虚拟的环境之中，可以设计虚拟形象，甚至为虚拟形象购买服装消费。苹果的Vision Pro是一款“面向未来”的产品，从第一代起就瞄准了一个理想化的产品形态，但价格决定了具有确定“个人电子奢侈品”属性，而Meta更加面向当下，面向大众，产品形态会适时调整，价格更加亲民。苹果打造产品思路更加理想化，从产品形态目标倒推技术需求并整合供应链；Meta更善于利用成熟的供应链资源，打造大众化的娱乐消费终端。

　　▍苹果正以硬件平台和内容订阅服务相互支撑，大力投入构建全新生态。

　　App Store方面，苹果在2024年2月发售时宣布有600款专门面向Vision Pro开发的APP（根据Appfigures，截至3月17日已经超过1100款，此外根据Apple官网，超过100万款存量iOS和iPadOS APP可以兼容Vision Pro），我们相信以苹果的生态号召力，未来有望持续扩充。视频方面，Apple TV+订阅服务提供180°沉浸式3D影片（Apple Immersive Video影片），大力制作原创内容。2020年苹果收购VR直播方案商NextVR，2021年4月苹果公布了一种双目3D相机方案专利。2024年2月，NBA扣篮大赛现场直播中出现苹果的双目3D摄像机，可见苹果正在大力投入制作原创内容。新硬件的出现可能带来内容格局的变革，类比彩色电视机时代带动NFL超级碗等体育赛事的成功，MR新硬件与内容或能够相互成就。音乐方面，Apple Music自2021年推出“空间音频”功能，提供了差异化的沉浸式音乐体验。游戏方面，Apple Arcade游戏订阅服务上的经典游戏Super Fruit Ninja、Synth Riders、Cut the rope等成为首批登录Vision Pro的“空间游戏”。未来苹果还有望基于Vision Pro推出Fitness+健身订阅服务。总体而言，全新硬件平台与苹果差异化内容生态相辅相成，带动全新的增长空间。

　　▍Vision Pro距离理想状态可能还需经历几代迭代。

　　作为第一代产品，Vision Pro距离理想形态仍然存在一些硬件短板，可能需要几年时间逐步迭代。这些技术迭代的背后也需要供应链协同创新，带来升级机遇。

　　1）重量：用户反馈中，元宇宙之家消息，降低产品重量是呼声相当高的一项。根据我们测量以及综合iFixit、AR圈的数据，Vision Pro的重量分配中占比较大的包括侧面两个镜腿及扬声器模块（19%）、内屏及镜片模组（14%）、金属中框（13%）、面罩（12%）、前玻璃盖板（6%），电路板及芯片仅占约5%。我们预计下一代减重方案可能会通过优先优化结构件设计，如部分结构件采取中空结构等，来压缩重量。

　　2）显示效果：Vision Pro搭载的双4K硅基OLED显示已经是迄今最好的头显屏幕，使用硅基OLED屏幕（34-44 PPD，数据来自KGOnTech，下同）较以往的LCD屏幕(20-25 PPD)大大提升了显示精度，但距离人眼理想状态（60 PPD以上）仍有进步空间。显示精度会影响信息密度，如需在办公等大量密集信息显示的场景下获得类似使用电脑显示屏的效果，需要进一步提升显示屏幕精度，即采用具有更高分辨率的屏幕。另一方面，Vision Pro 的视场角FOV（约100°，数据来自KGOnTech）小于Quest系列（106°~110°，数据来自VRcompare），用户在佩戴时可能会观察到视野四周的黑边。Vision Pro所采用的硅基OLED屏幕尺寸约24mm×27.5mm（数据来自iFixit），其衬底工艺受限于光刻机光罩（Reticle）支持的最大尺寸（26mm×33mm），已经接近上限。未来提升FOV的潜在方案包括但不限于调整显示屏幕衬底工艺，增加Pancake镜片贴合层数等。

　　3）视频透视效果：目前VST的观感与现实存在差距，根据Apple官网，主要是由于VST摄像头规格约650万像素，而单个屏幕像素约1170万像素；VST优点是延迟低，苹果宣称延迟仅12ms。未来苹果或有望通过升级摄像头指标、升级R系列芯片等路径进一步提升VST体验。

　　4）价格：前期带有奢侈品属性，未来若提高良率有望降低成本与售价。我们粗略测算，Vision Pro的BOM可能高达2000~2500美元左右（售价3499美元起），当前高价格高成本的重要原因之一是低良率，如显示屏幕、镜片贴合，包括机身装配，都存在较低良率的问题，未来若良率改善，则有望降低成本。

　　5）较高个人化属性：Vision Pro是一款具有个人化属性的产品，其具有较高定制化的适配过程（如头带型号和尺寸、遮光罩尺寸、视力矫正如镜片或隐形眼镜、眼球追踪校正等诸多参数）可能会限制初次使用的感受，导致发售初期网络评价较为分化。更加普适的面罩、头带尺码，更加便捷的校准、配对过程有利于提升产品体验与评价。对于近视远视人群，磁吸镜片仍然是当前条件下尽可能大范围满足不同人群的视力情况（大约支持近视1100度~远视600度之间）的较好的解决方案。我们预计Vision Pro下一代版本大概率延续磁吸镜片方案。

　　▍Vision系列后续型号预测。

　　1）我们预计Vision Pro下一代产品最快于2025年下半年量产，或于2026年发售，下一代产品设计的改进将集中于减重、提升良率、降低成本等方面。

　　2）由于苹果定制的1.42吋Micro OLED（硅基OLED）显示屏幕已经接近硅基工艺的光罩尺寸上限，目前暂无更大尺寸型号，我们预期下一代Vision Pro产品的显示规格将维持一代配置，不会有太大变动。

　　3）考虑到视场角用户体验等原因，我们推测苹果将不会推出采用更小尺寸规格Micro OLED屏幕的低价方案。我们预期未来两年苹果MR系列销售仍为当前Vision Pro及后继机型。

　　▍风险因素：

　　全球宏观经济波动；国际产业环境变化；贸易摩擦加剧；苹果Vision Pro销量不及预期的风险；XR产品技术迭代进展不及预期的风险；硬件端制造良率不及预期的风险；软件生态发展不及预期的风险；应用发展不及预期的风险；消费电子下游需求不及预期的风险；行业竞争加剧；汇率大幅波动等。

　　▍投资策略：

　　当前阶段我们重点关注Apple Vision Pro的两条投资主线：1）硬件终端出货量从小批量到百万、千万量级的演变过程中，客户更加关注供应链公司的产能保障及规模效应，零部件及设备公司有望向龙头集中，关注产业链生态中地位稳固的龙头公司；2）二代及后续产品有功能变化/份额显著提升逻辑的环节，如硅基OLED、VST升级、结构件及零配件升级、电池升级等相关受益公司。