中信证券：互联网公司AI布局加速 贡献长期估值弹性

　　2024年9月，腾讯、阿里分别召开数字生态大会和云栖大会，12月字节召开冬季原动力大会，在大会中分别展示了腾讯云、阿里云、字节云领先的技术实力、对云计算和人工智能趋势变化的感知能力、公司技术产品赋能产业数字化的进展等。中国领先的互联网企业，凭借高效的资本投入、深厚的产业经验和领先的科技实力，在生成式AI时代抢占先机，加速由消费互联网向产业互联网进化，科技属性持续增强。我们建议持续关注头部互联网公司在科技领域的布局，以及云业务带来的业绩和估值弹性。

　　▍云计算市场：中国市场维持高增，行业巨头保持领先。

　　根据中国信通院，2023年中国云计算市场规模达6165亿元（YoY+35.5%），伴随云计算技术革新及大模型规模化应用落地，信通院预计2027年我国云计算市场规模将超过2.1万亿元。其中2023年我国IaaS/PaaS/SaaS市场规模分别为3383/598/581亿元（YoY+38.5%/ 74.9%/23.1%），主要受益于公有云出海、AI发展需求以及SaaS在中小企业中的渗透率提升。当前AI成为新一轮信息技术变革的重要引擎，元宇宙之家消息，云服务可以大幅提高算力资源利用率、降低算力成本，“云智一体”趋势越发明确，行业巨头先行。微软云和亚马逊云营收稳居全球市场TOP2，根据IDC中国，2024H1阿里云/华为云/天翼云/移动云/腾讯云在中国公有云IaaS市场的市占率为25.8%/13.4%/13.2%/9.1%/8.5%（YoY-4.1%/ +0.2%/ +1.0%/ +0.1%/ +0.4%）。

　　▍阿里云：打造面向全球的全栈AI技术能力，积极开源引领发展。

　　阿里云具备全球部署的产品服务和全栈面向AI的技术能力，其中根据2024阿里云栖大会，

　　1）基础层面：打造面向AI的基础设施，包括以GPU为中心的磐久服务器、HPN 7.0高性能网络架构、CPFS文件存储等，围绕模型生命周期提供全面技术支持。

　　2）模型层面：通义系列全新升级，多模态及专项能力持续提升；阿里云百炼平台帮助企业实现灵活、高效、易用的大模型API调用，已服务超30万客户。

　　3）应用层面：聚焦效率工具，持续迭代在编程（通用灵码）、实时记录、阅读助手、PPT创作、视频通话等场景的应用覆盖。

　　4）安全层面：构建大模型全生命周期的安全保障，拥有数字水印、内容安全等多项产品。

　　5）海外层面：根据阿里云官网，阿里云在全球共运营89个数据中心，支持30个云区域，为全球400多万客户提供服务。其中，东南亚是阿里云出海突破口，伴随中国企业出海潮，有望迎来新发展。

　　▍腾讯云：重视产品与应用场景的结合，让AI更实用。

　　腾讯已成功构建全栈融合创新产品体系，其中根据2024腾讯数字生态大会，

　　1）基础层面：“腾讯云智算”全新上线，全栈布局“5T”基础软件。

　　2）模型层面：“混元Turbo”正式发布，混元文生图模型DiT、图生文模型Vision、文生视频模型HunyuanVideo等多模态能力持续提升。

　　3）工具层面：“大模型知识引擎”、“大模型图像创作引擎”和“大模型视频创作引擎”三款PaaS产品推出，助力开发高质高效。

　　4）应用层面：腾讯内部已有700多款产品接入混元，例如腾讯云AI代码助手已覆盖腾讯内部超50%的程序员，此外腾讯全矩阵大模型产品已在智能客服、智能营销等千行百业实现落地。

　　5）安全层面：发布腾讯云天御AIGC内容风控解决方案等产品，保护企业敏感数据。

　　6）海外层面：腾讯自身具备丰富的海外运营经验，且已打造覆盖五大洲21个地区的3200多个全球加速节点，服务11000家合作伙伴；在海外本地化服务方面，腾讯云在亚太地区收入同比增长超过50%，在中东地区收入同比增长高达85%。

　　▍字节云（火山云）：数据积累构成优势，大模型时代发展提速。

　　字节旗下掌握抖音、今日头条、Tiktok等多重社交产品，拥有庞大的用户数据资源，构成C端应用的重要优势，并积极向B端拓展。其中根据2024年字节冬季原动力大会，

　　1）模型层面：豆包大模型家族全面升级，其中视觉理解模型具备出色的视觉识别和推理理解能力，定价为0.003元/千tokens，比行业平均价格低85%；豆包通用模型Pro全新升级，能力已全面对齐GPT-4o；音乐生成模型、3D生成模型、文生图模型等实现升级。

　　2）工具层面：火山方舟、扣子、HiAgent助力企业AI应用开发。火山方舟提供全站能力，支持模型、推理、评测等全方位功能，大模型记忆方案、AI搜推引擎全新上线。

　　3）应用层面：模型调用量大幅提升，应用表现效果出色。根据火山引擎2024冬季原动力大会，近三个月来，豆包tokens调用量在信息处理/客服与销售/硬件助手/AI工具场景下，分别增长39/16/13/9 倍，在日常生活、教育学习、学术工作等领域的应用均呈现出优秀表现。

　　4）安全层面：火山引擎Jeddak PCC和安全智能体发布，打造云上端到端AI安全方案。

　　▍大厂对比：全球全栈布局，战略各有侧重，技术迭代加速。

　　阿里云、腾讯云、字节云都具备全栈技术布局，面向全球市场，战略定位各有侧重，

　　1）整体来看，阿里云侧重IaaS+PaaS建设，腾讯云侧重SaaS应用，字节积极把握大模型机遇。

　　2）应用层面，阿里云推出通义灵码、实时记录、阅读助手等系列效率工具；腾讯云在内部应用与大模型结合的基础上，主张赋能千行百业；字节豆包率先抢占C端流量。

　　3）模型层面，大力推进AI与云计算的打通和融合，价格竞争仍在继续。2024年5月，字节豆包主力模型发布，定价仅为0.0008元/千tokens；9月，腾讯云和阿里云相继推出性能更优的“混元Turbo”大模型和全新升级的通义大模型，其中混元Turbo价格降低一半、通义系列最高降幅85%。

　　4）技术投入持续增加有望带动全产业链发展。根据公司财报，2024年前三季度腾讯/阿里Capex分别为402/407亿元。

　　5）投资领域，腾讯、阿里、字节持续通过收并购增强科技属性。根据IT桔子，2014年以来，腾讯/阿里/字节分别完成1535/935/223项投资，其中企业服务领域标的均为三家投资数量的TOP2。

　　6）业绩估值：收入盈利稳步提升，有望贡献估值弹性。根据腾讯生态大会，腾讯云持续聚焦自研产品，订单过百万的伙伴实现了两位数的增长，我们预计腾讯云毛利率将持续改善，正在逐步向盈利目标靠近。阿里云坚定投入AI，预计FY2025H2实现外部客户收入的双位数增长，未来EBITDA Margin有望维持在8-9%以上。

　　▍风险因素：

　　宏观经济波动导致企业IT支出不及预期风险；AI核心技术发展和产业应用不及预期风险；科技领域政策监管持续收紧风险；公司战略布局转型风险；行业竞争持续加剧风险；地缘政治影响限制海外业务发展风险等。

　　▍投资策略：

　　2024年9月，腾讯、阿里分别召开数字生态大会和云栖大会，12月字节召开冬季原动力大会，在大会中分别展示了腾讯云、阿里云、字节云领先的技术实力、对云计算和人工智能趋势变化的感知能力、公司技术产品赋能产业数字化的进展等。中国领先的互联网企业，凭借高效的资本投入、深厚的产业经验和领先的科技实力，在生成式AI时代抢占先机，加速由消费互联网向产业互联网进化，科技属性持续增强。我们建议持续关注头部互联网公司在科技领域的布局，以及云业务带来的业绩和估值弹性。