忆恒创源靠“组装”硬盘冲刺科创板 发行障碍缠身可中金公司仍协助闯关

　　近日，忆恒创源在递交招股书一年后，终获首轮问询。

　　招股书显示，忆恒创源主营业务是企业级固态硬盘（SSD）的研发、设计与销售。值得关注的是，忆恒创源只专注SSD的固件开发以及产品方案设计，而更能代表技术含量的硬盘其他部件NAND Flash、主控芯片等都是靠采购。数据表明，忆恒创源在一定程度上是靠组装硬盘核心部件创收。

　　资料显示，龙头SSD厂商都掌握NAND Flash及主控芯片等全产业链的核心技术，而忆恒创源只具备一定的固件研发技术。此外，忆恒创源业绩规模较小，综合竞争力比行业龙头逊色不少，但公司在招股书中巧施小伎令公司显得很“高大上”。

　　值得关注的是，公司目前不进行自主生产，将采购来的硬盘部件交由委外加工厂生产。正是靠着委外加工“组装硬盘”，忆恒创源才能够实现数亿元的收入，此外靠着公司IPO前夕离奇的估值暴增，公司预计市值及募资额才能“狮子大开口”。

　　忆恒创源还被现场检查出存在多项问题：“三会”运作不够规范、信息披露违规、收入确认不符合规范、内控有效性不足等。虽然存在诸多IPO审核障碍，中金公司仍协助“带病闯关”。

　　业绩主要靠“组装”硬盘  略施小伎美化技术优势

　　2021年12月28日，忆恒创源于递交了科创板招股书，2022年12月30日才收到首轮问询函。

　　招股书显示，忆恒创源符合科创板的几项定量指标，如最近三年研发费用合计超2亿元，研发费用合计占营收比重为12.99%，研发人员占比超60%……

　　但相比行业内优秀公司，忆恒创源的主营产品的技术含量及整体竞争优势要逊色不少。

　　招股书显示，忆恒创源只专注SSD的固件开发以及产品方案设计，而更能代表技术含量的硬盘其他部件NAND Flash、主控芯片等都是靠采购。

　　以2020年为例，忆恒创源NAND Flash、主控芯片、DRAM采购金额分别为3.63亿元、0.43亿元和0.22亿元，占当年原材料采购总额的84.27%、9.99%、5.24%；购买SSD裸盘的金额为1.28亿元。上述四项SSD硬盘组件及裸盘的采购金额约5.56亿元，而公司2020年的硬盘销售收入为6.69亿元，占当年主营收入的92.75%。

　　忆恒创源对外销售的硬盘产品中虽有自己研发的固件，但大多数核心部件及裸盘靠采购。从这个角度讲，公司业绩相当程度上是靠组装硬盘完成的。

　　在硬盘所有部件中，NAND Flash和主控芯片显得尤为重要。海通国际研报显示，NAND Flash是数据存储的核心介质，是数据存储的载体。主控芯片主要负责固态硬盘与服务器主机通信、控制闪存的数据传输并运行固件算法等功能，相当于计算机中的CPU的职能。DRAM主要作为缓存用以降低固态硬盘的读写延迟，提升固态硬盘的读写性能。固件是出厂预设在存储器中，运行在闪存控制器内部的程序代码，担任着存储器中协议处理，数据管理和硬件驱动等工作，相当于SSD存储器的操作系统。

来源：招股书

　　行业龙头企业西部数据、英特尔、三星、铠侠皆具备NAND Flash、主控芯片和DRAM等硬件产品的研发、销售能力，并且致力于覆盖固态硬盘全产业链的一体化生产。

　　研报显示，上述头部SSD行业龙头企业基本覆盖了全产业链的核心技术。如英特尔的傲腾、3D XPoint等核心技术具备相当的市场领先地位。

　　忆恒创源的业绩规模与行业龙头更是没有可比性。2020年，西部数据、三星（半导体业务）、铠侠、英特尔（非易失性存储器问题解决部）收入分别为1118.84亿元、8566.17亿元、736.73亿元、350.05亿元。忆恒创源当年的总营收为7.23亿元，仅是龙头企业的一个零头。

　　忆恒创源的营收规模不仅小，而且“有水分”。正如上文所述，公司主要靠“组装硬盘”实现大规模营收。

　　正是凭借着靠“组装硬盘”获得的业绩，忆恒创源在国内的市场份额才能显得很高。根据艾瑞咨询数据，公司企业级SSD的2020年国内市场占有率约为4%（2020年我国企业级SSD市场规模约为161.3亿元人民币，忆恒创源当年总营收7.23亿元）。

　　尽管忆恒创源在整个产业链上的地位不高，但其称核心产品的部分性能“吊打”三星、铠侠等。如公司称PBlaze6 系列产品在顺序读写速度、随机读写速度等指标全面优于竞品。

来源：招股书

　　可实际上，忆恒创源是拿自己新款产品（PBlaze6 6920，2021年二季度上市）和三星等公司的未更新迭代产品（如三星PM1733是2019年三季度上市产品）相比，还拿自己测试的最高性能（非官网公开，官网公开的性能要低）跟竞品官网公开数据对比，这样的对比并不具备很强的说服力。

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