明善资本张小冬：在能力圈内行动，在舒适圈外学习

　　“大学之道，在明明德，在新民，在止于至善”，明善资本作为江苏省创业投资优秀团队立足苏州，服务中国，放眼全球，旨在成为中国企业的长期资本助力和亲密合作伙伴，坚持价值投资，与企业共同成长。团队已主导及参与的投资项目近百家，已上市企业近20家，目前在管基金规模约20亿元。

　　近日，我们有幸采访到了鲜少活跃于媒体的明善资本创始人、资深投资人张小冬先生， 和这位有趣的芒格“信徒”谈谈他的投资之道。

　　嘉宾介绍——明善资本创始人 张小冬

　　曾参与创建国内最早一批从事风险投资的大型国有投资机构，任集团投资管理部总经理、党支部书记、集团投资评审委员会委员，深交所上市公司世嘉科技第一届、第二届董事。张小冬先生拥有上海财经大学硕士学位，中欧国际工商学院校友，从事股权投资多年，其团队多年来专注于先进制造、新能源、新材料等行业的投资，主导投资的项目中有固德威、世嘉科技、路德环境等十多家公司登陆资本市场。

　　1 “钓鱼的第一条规则是，在有鱼的地方钓鱼。”

　　Q：您当时为什么会选择在苏州成立明善呢?

　　张小冬：我认为北上广深更适合做二级市场。从事二级市场是需要非常庞大的信息流让从业者快速地去掌握市场动态。但做股权投资，尤其是投资总监、合伙人以上级别的投资人，更应该专注于一个稳定、长期的信息动态，对产业、市场等变化的趋势有非常深刻的理解和预见。

　　制造业是苏州的立市之本、强市之基，苏州市2021 年工业全年总产值突破四万亿，全年规模问鼎全球第一大工业城市。明善在初创时所关注的产业也是制造业。把自己沉浸在这样一个产业氛围里，去接触这些企业、接触这些技术，搞清楚他们所制造的产品，弄明白他们所研发的项目，这其实对于我们去把握这个行业的动向有很大的帮助。在这十几年间，我们深耕于苏州的制造业，其中的底层逻辑和顶层设计我们也有相对全面的了解。所以，我想我们也能抓住这个行业的未来。

　　Q：明善资本目前所关注的产业主要有哪些?

　　张小冬：明善在初创时关注的是制造业，到现在也亦是如此。我很喜欢芒格说的一句话，“如果你活得够久,有时你就不会去追赶投资潮流。”所以，最近十年的那些所谓风口和热点，我们其实都不太清楚，我们不投互联网、不投农业、不投文创，也不投消费，只投制造业，只投拥有核心技术的制造业，也可以说就是现在所说的硬科技，譬如新能源、新材料、智能制造、光电芯片、航空航天等等。虽然说一开始这条路比较困难，但是从一些数据上来看，截止到今年 11 月底，中国资本市场A股上市公司突破5000家，其中70%都是制造业。成立至今，明善目前在管的基金规模也达到了20亿，也有回报超过200倍的项目，例如固德威等，所以我对明善资本在制造业这个大行业，还是非常有信心的。

　　Q：明善资本整体的投资逻辑是怎么样的?

　　张小冬：明善成立7年，我们底层的投资理念、方法论、价值观是不变的，就是专注制造业、深耕制造业，然后选择价值观一致，兼具企业家精神和长期主义理念的创业者或者企业家，相伴共同成长，从 0 到 1、从 1 到N。我们做投资不是“搭便车”，而是坚持价值创造，陪伴企业成就伟大。但我们的投资策略会根据国家政策、宏观环境、市场周期等因素而变化，比如在选择投资什么阶段(初创期、成长期、成熟期)的企业上，近几年，我们增加了投资成熟期企业的数量和金额，增大了基金参与定增的比例。我们的投资策略是会调整修正和变化的。

　　Q：基于当前的国际环境，您对于制造业、或者说硬科技赛道的未来又有怎样的判断?

　　张小冬：我相信这类方向的投资会更好，但是可能由于政府对于各地的资源分配以及产业推动政策，投资的难度会加大。纵观目前的国际环境以及资本市场，在目前A 股上市的公司中，除了传统的蓝筹股，近三年来处于比较头部位置的都是从事新能源，包括光伏和新能源汽车，新材料等硬科技赛道的公司，市值增长最快的也是这些。

　　同时，我觉得改革开放 40 年，我们中国的优势还是在制造业，相比于东南亚，我们有大量成熟的产业工人。客观地说中国的制造业还是很有竞争力的，在未来，我们应该更加注重于基础学科的研究，尽快攻克关键核心技术难题。

　　2 “玩好投资这个游戏，关键在于少数几次机会——那些你确实能看出来比其他一般都好的机会”

　　Q：刚刚您也说到，明善资本18年至21年一直在持续的做定增并且收益回报很可观。当时为什么会考虑做定增?能给我们具体分享一下明善的定增策略吗?

　　张小冬：做定增这件事是通过我和我的合伙人乔峰这十几年的实践和经验揣摩出来的，我个人觉得 PE/VC 行业有一个很大的痛点就是回报周期长、没有流动性。那2018年的时候，世嘉科技并购波发特正好给了我们一个契机进场参与定增。

　　2016年3月份，我们明善资本投资了一家公司叫做苏州波发特通讯技术有限公司(下文简称波发特)，他是一家专注于移动通信领域基础设备制造的高新技术企业，专业从事射频器件和天线产品的研发、生产及销售服务，其核心客户为中兴通讯，也是中兴通讯的核心供应商之一。所以由于2018年4月美国制裁中兴通讯事件，波发特在苏州的工厂停工停产了八十多天。

　　但其实在2017年底，中国证监会已经批复核准了世嘉科技收购波发特100%的股权并同意向不超过10名特定投资者募集配套资金3.4亿元。一般批复有效期 1年，也就是在2018年底前世嘉科技得完成配套资金的募集。但是中兴通讯被制裁的消息不胫而走，对波发特影响不小，二级市场参与定增的资金方由于看不清局势也都处于观望状态，募集难度陡然剧增。

　　世嘉科技是我们早在2011年就投资的项目，并于2016年成功中小板上市。明善资本对世嘉科技和波发特这两家公司都非常熟悉，于是就在收到投资邀请五天之内就决定按基金上限投资5000万参与定增。

　　总体来看，我们做定增的逻辑也始终是保持着明善资本的底层价值观，而不是盲目跟从二级市场的风向。在18年10月世嘉科技发行新增股份上市的时候，A股市场对于世嘉科技的估值还是很低的，当时除权除息之后定增成本约14元，市值十五个亿左右，但由于波发特是做移动通信领域射频器件和天线产品的，得益于2019年的5G概念处于主流强势周期，世嘉科技市值高达六七十亿。所以说，我们对于行业的深度还是有一定的把握，包括最后投资这个项目的基金DPI短期内就达到了1。

　　成功参与世嘉科技收购波发特的定增这一不可多得的宝贵经验，增加了我们在基金投资中配置定增项目的勇气和信心。定增解决了大部分基金行业的痛点：缩短了投资周期，又实现了退出渠道的通畅，流动性强。当然，我们有自己的一套选择定增项目的逻辑，只参与已投项目上市后收并购/市值管理需要进行的定增，或者跟踪时间较长、符合国家战略和明善投资方向的头部上市公司的定增，并且优先选择长三角上市公司定增项目。

　　Q：明善资本的简介中有提到，是与产业上市公司合作的产业链投资机构，您可以以具体案例阐释一下这样一个定位吗?

　　张小冬：我先解释一下这个所谓的“与产业上市公司合作”。首先，它体现在我们与LP的合作中，我们与传统意义上的GP是有所不同的，在与LP洽谈募资的时候，我们明善往往是先出资的那一方，比如说我们会主动地说先提供10%的资金，然后再让 LP去抉择出资多少。让GP不光只是一个管理者，或者说发起者的身份，同时也具备出资人的要素，那对于LP来说，这不仅是一次交易，更是一种合作共赢的态度。

　　其次是，苏州明善旗下是有一个持股平台，它是由现在公司所有的员工、股东共同出资维护的，拥有这个平台之后，我们也会邀请曾经投资过的 LP 成为我们公司的股东，加深产业上市公司与我们之间的合作，从而形成一个比较好的产业资源体系，于此真正让资本赋能产业。而“产业链投资机构”是需要建立在这样的一个体系上的，在未来我们也会打造“明善+”这样一个概念，利用好我们所积累的产业资源，专注于制造业下的细分赛道。

　　3 “找到自己的能力圈，是成功的第一步”

　　Q：您认为做好投资最重要的能力是什么?

　　张小冬：“能力圈”的认知，这是我认为最重要的能力，也是巴菲特的核心思想。

　　首先，每个人对于自己其实是需要有这样一个认知的，就是每个人的时间、精力，包括你的认识都是有限的，所以如果想要做好投资这件事情，必须要在能力圈范围内。

　　明善已经创立 7 年了，但在这之前我已经带领现在这个团队有四、五年的时间，再加上我为上一家公司服务的十五年，我所考察过、调研过的项目有几千家。长时间专注于投资这一件事证明了，能够得到高回报的项目都是因为选择了在我自己能力圈范围内的项目，比如固德威、世嘉科技、路德环境、天准科技、天铭科技、波发特、荣旗股份等等。

　　简单来说就是，在股权投资行业这个领域里，最终竞争的是投资团队的底层价值观、投资逻辑、方法论，而形成这些的关键就是团队对人性的洞察、对世界的认识，这也是所谓的能力圈。

　　Q：您最看重的一个团队哪方面的能力?

　　张小冬：我认为专注、耐心之外，持续学习能力是一个人、一个团队、一个企业最重要的能力。因为人都是有局限的、都是有惰性的，如果他没有这种自我更新迭代、自我修复调整、持续学习的能力，他是很难追得上时代进步的。我 90 年代大学毕业，踏上社会工作，那个时候感觉在学校学的知识可能需要3年就更新了，放眼现在这个数字时代，可能都用不了半年知识、信息就已经迭代了。

　　复盘与反思也是特别重要的。我觉得成功的东西都是有偶然性的，它是不可复制的，所以在我们明善是有一个内部学习库的，里面保存着我们之前投得不好的案例，记录着对这些案例的分析和反思。我们团队会不断复盘去吸取这些失败的教训，这些失败的经验教训对于一个投资团队才是最宝贵的，最有价值的。

　　Q：您所欣赏的创业者有怎样的特质?